Libor怎么了？

作为全球基准利率的Libor有被低估可能，但当前问题为进一步改进Libor形成机制提供了难得机遇

　　Libor是伦敦银行间拆借利率（London Inter-Bank Offered Rate）的简称。它作为全球最重要的利率基准，被广泛使用，并出现在世界各主要期货和期权交易所及大多数柜台市场，充当各类场内和场外金融工具的定价和清算基础。其不但应用领域广泛，规模也非常巨大，数据显示，目前与Libor相关的贷款和衍生品总量已高达150万亿美元。
　　这样一个处于金融核心的基准利率，如今却饱受争议乃至质疑。
　　最初的争议始于2007年11月，当时在英国货币当局组织的一次有关金融动荡的讨论会上，有看法认为，在信贷紧缩期间，Libor的定价低于实际的银行间拆借利率，其证据之一是自2007年8月次贷危机爆发后，欧洲美元的存款利率明显高于Libor。
　　随后，国际清算银行在2008年3月发表的《国际银行业与金融市场发展》报告中专门提到，在次贷危机中，Libor与其他参考利率出现了异乎寻常的差异，其可靠性可能存在问题。4月16日，《华尔街日报》发表文章，指出为避免被认为存在流动性压力，Libor的报价机构有意将报价放低。
　　上述质疑也得到了投资银行的呼应。前不久，瑞士信贷声称，因Libor缺少可信度，与之挂钩的衍生合约有严重风险，亟待解决。花旗也认为Libor的定价大幅偏离了实际成交利率。据花旗的分析师测算，报价行提供的三个月Libor数据较实际成交水平至少低出0.3个百分点。
　　在我们看来，上述对Libor可信度的质疑或许并非臆测。
　　首先，Libor在技术上存在被人为操控的可能性。　
　　——Libor的确定机制本身无法避免报价行的人为出价。报价行在当天上午11点之前上报拆借利率，英国银行业协会收齐各报价行数据后，启动修正机制，各银行报出的利率被按顺序排列，剔除最高值和最低值之后，余下的部分取平均值便形成Libor。在这个过程中，并未有对上报利率的直接约束。
　　——银行同业间拆借资金的期限通常在一周以内，但Libor的期限分布最长可达12个月，在本身即无实际成交的情况下，较长期限Libor的报价缺乏直接参照。
　　——银行间市场是一个双边市场，只有交易双方才清楚确切的交易条款，相关交易信息很难被外界获知。因此报价行的数据准确与否，并不易简单考证。
　　其次，Libor也确有被低估的动力。由于报价行并无在其报出的利率上交易的义务，因此，它有时未必愿意披露真实的交易价格。
　　这样做有时会带来如下好处：其一，报出较低的利率作为谈判筹码，有助于帮助降低融资成本。在因次贷危机引致的信贷紧缩中，便可能存在这样的动机；其二，报价行在相关的衍生合约上或有头寸，则通过自身的报价影响Libor，也可能获得潜在的商业利益。
　　另外，在近期有关Libor低估的讨论白热化之后，三个月美元Libor短短两周内便迅速提升20个基点，与欧洲美元存款利率的利差显著缩小。对此，可有两种解释：一是或可说明此前Libor确实被人为低估了；二是因怀疑Libor存在人为操纵，这些报价行的融资成本有所增加。
　　种种迹象表明，Libor被低估的现象看来确实存在，这对于自20世纪80年代后期以来便成为全球基准的Libor而言，无疑会产生直接影响。因为毕竟，谁会成为基准利率，最终是通过竞争决定的，任何明显的缺陷，都会削弱自身的持久竞争力。当然，我们并不认为会有其他参考利率很快取代Libor的位置。站在积极的角度看，当前的问题为进一步改进Libor的形成机制，提高其可靠性，帮助其在流动性丧失、市场波动剧烈以及在银行业报价机构身处危机时也能够发挥基准作用，提供了难得的机遇。
　　需要强调的是，现有的Libor确定机制，已经考虑到了报价银行出价偏离市场成交水平的情况，其修正机制、披露机制和淘汰机制，也正是为此而设立。然而，报价利率毕竟有其局限，这是在银行间因无法获得交易双方的交易信息，使用报价利率的退而求其次的选择。
　　Libor低估有时确有人为因素，导致不能以其所报利率借到“合理”规模的资金。但在某些特定的非常时期，怎样的“实际交易利率”是适当和理性的，可能也很难客观判断。这就如同当今西方的会计准则，在次贷危机中，伯南克认为现有的会计准则夸大了次贷危机造成的损失，而巴菲特则判定是会计准则的问题才使其2008年一季度出现高达16亿美元的资产损失；虽然不完全可比，但道理是有些相近的。
　　英国银行家协会不久前正式启动了对Libor的审查工作，据说主要针对的是利率的计算方式，也有认为还包括报价数据的可信度。
　　英国银行家协会称此次行动是例行的审查，但日期却是较原来预定的大大提前了。鉴于Libor的重要基准地位，审查的结果究竟如何，无疑备受关注。■