自5月中旬以来，国际油价快速回落，WTI累计跌幅超过30%。若沿用历史经验，这一幅度的能源价格下行通常会通过压低通胀预期，带动名义利率明显回落。但实际情况却是，10年期美债收益率基本稳定在4.5%附近，短端利率反而有所抬升，形成“油价下跌、利率不跌”的背离。
这一表象背后，关键在于利率内部结构的变化。拆分来看，油价回落确实如期压低了盈亏平衡通胀，幅度在20–30bp区间；但与此同时，实际利率持续上行，对冲并覆盖了通胀回落的影响，令名义利率整体表现为“钝化”。换言之，当前利率定价的核心驱动，正在从通胀预期转向实际利率。
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