2025年欧美中性利率的预期

　　2024年已近尾声，全球经济又度过了有惊无险的一年。世界各国经济增长大致平稳，展现挺过央行加息的韧性。曾经一再被提及的“硬着陆”风险避开了，曾经担心的“通胀升温”也没有发生，劳动市场基本维持强劲；由美国带头引领的全球经济，更在2024年继续创下资本市场破纪录的佳绩：那斯达克2024年至今上涨36%，S&P 500上涨28%，德国上涨21%，日经上涨18%，沪深300上涨15.82%，台股涨幅更达29%。

　　如果说金融市场2024年最关心的问题，是美联储和各国央行何时要开始降息；那么金融市场2025年要问的则是：央行降息会降到多低？截至2024年10月底，G10这些主要国家的央行，除了日本之外，全都已在2024年走上降息之路。

　　而以目前利率期货价格推算，市场预期2026年第1季的美元利率将降至3.25%至3.5%，欧元区则将在2025年年底降至2.5%以下，更可能在2026年续降至1.75%左右才会停止。

　　这一波降息最后达到的政策利率（中性利率），因此很可能将会比疫情前要来得高。这是因为疫情前，全球基本上处于一个“40年没有通胀”的情况，“中性利率”因此可以维持在一个极低的水平；但是目前的通胀却已不太可能回到从前。尤其，2025年特朗普课征关税后，许多国家也会接着课征报复性关税，全球的物价水平更会因而提高。

　　另外，预期美国的中性利率将高于欧洲，也是反映对美国和欧洲经济展望的差异。简单来说，市场预期2025及2026年间，美国的通胀较高，景气也较好。因此，较可能的发展是美国将维持较高的利率，以抑制通胀；而欧洲则会以较低的利率，维护经济的成长。

　　以通胀率而言，目前多数机构预测美国2025年底的核心通胀率（Core PCE）大约将降至2.4%，虽较目前（最新资料10月份）的2.8%要低，但仍高于2%的目标水平。

　　尤其，特朗普若对所有美国进口产品课征10%的关税，则估计一年后的美国核心通胀率将上升至3%。相对地，2025年底欧元区的通胀率则普遍估计将在2%上下。

　　至于景气的比较，则美国明后年的展望，可能也将可维持2024年的强劲。依各方预测，美国2025年的经济增长率约为2.5%，应将会是第三年持续领先其他发达国家（发达国家平均约在1.7%左右）；欧元区的平均则在0.5%至0.8%上下，包括德国0.3%，法国0.7%，以及英国的1.3%。

　　根据研究显示，美国这几年的增长率之所以胜过其他发达国家，主要归功于较强的劳动生产力。因为科技及AI的带动，近年来美国劳动生产力平均每年提高1.7%，较疫情前的1.3%大幅增加，此优势也被期待将会持续；但欧洲却自疫情前的0.7%降至0.2%。

　　最后，虽然特朗普的贸易政策对美国经济将造成伤害，但一些国际研究却显示，美国课征关税对欧洲经济的伤害更大于美国。研究估算即使是特朗普1.0时主要课征关税的对象是中国而非欧洲，但在2018-2019年间，贸易政策对美国造成GDP 0.3%的损失，但却对欧元区GDP造成0.9%的伤害。展望2025，特朗普的大幅减税及监管松绑政策，更将有助于美国的经济成长。