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通缩还是通胀?

2023年04月13日 15:19
乔永远
乔永远

首钢基金首席经济学家,万物研究院创始人

结构性和阶段性因素下,市场出现了通缩的恐慌。然而,通缩担忧的理由有限,虽然输入性通缩压力大,其本质上是一次性因素;而且生产、融资及投资等数据都在改善,即便消费启动强度不足,全年GDP仍然能达到5.5%左右
news 原图 2023年3月15日,太原,消费者在超市选购猪肉。 图:张云/中新社

一、输入性通缩并非通缩

  结构性和阶段性因素下,市场出现对通缩的恐慌。

  结构性上,输入性通缩是一次性因素。3月,食品CPI、非食品CPI增速都有回落,相对2月分别下降0.2、0.3个百分点。其实,猪、油通缩早已出现,相对农业农村部,统计局猪肉价格调查的采样点多、零售占比高,得到的CPI数字变化更晚、更平滑,才短暂推高了CPI,导致1月CPI超过2%。原油方面,美联储快速加息后,OPEC一揽子原油价格一路波动下跌,2023年3月一度到约70美元/桶。实际上,中国经济足够庞大和复杂,意味着猪、油的波动是短期扰动,中国经济的好与坏需要其他内生性条件来判定。

  阶段性上,居民购房、购车意愿不足,全年消费强度确实不高。3月,CPI同比增长0.7%,较2月下降0.3个百分点,低于市场预期的1%,体现了消费的弱势。根据高频数据拟合,在没有“第二波”疫情假设下,我们认为2023年扣除通胀消费增速为5%,与GDP增速基本保持一致,的确没有报复性反弹的迹象。近期,车、房已经面临去库难,这给消费复苏形成了一定压力。地产上,二手住宅价格指数已连续13个月同比下降,二手房挂牌量快速增加,北京4月已经突破11万套。汽车上,“价格战”没有扭转销量萎缩的趋势,3月广义乘用车零售同比跌-10.9%。

二、历次复苏靠投资拉动

  我们承认,消费启动的压力仍然较大,但这同时意味着短期内通胀压力不大,信贷仍然会源源不断流向实体经济。一方面,根据海外经验,海外居民报复性消费通常在4个月左右出现下滑,导致消费暂时冲高后,有漫长的放缓期。因此,我们判断,中国可能在年中出现消费乏力的迹象。另一方面,3月社融揭示了企业维持强扩张,企(事)业单位贷款增加2.7万亿元,高于前5年均值73.94%;其中,中长期贷款增加2.07万亿元,高于前5年均值117.53%,实现了连续8个月同比多增。此外,如果通胀延续弱势,实际利率可以处于低位,有利于实体经济继续吸纳资金。去年末,实际利率为3.5%左右,刚刚由负转正。

  我们认为,中国特殊的经济体制,有投资率过高的情况,因而历次经济低谷都出现过投资的强刺激。习近平总书记在去年中央经济工作会议指出,“我国通过扩大内需有效应对了1998年亚洲金融危机、2008年国际金融危机、2020年以来新冠肺炎疫情冲击,积累了成功经验,要优化政策举措,充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用”。回顾历史,这些经济低谷期,高层都出台了信贷增加、投资加码的刺激,最典型的就是2009年“四万亿”。今年,“需求侧进取”是政策主线,国资可能在5年的“供给侧改革”约束后,发力融资、投资、生产,导致一季度融资热“不易察觉”。因此,即便居民消费改善有限,国资为主的企业端的确有了实质性的改善,我们也相信,超预期的融资需求,有望转化为超预期的增长动力。

三、投融资好转应该乐观

  当前,各项指标,生产、融资及固定资产投资等数据都在改善,没有对通缩担忧的理由。

责任编辑:张帆 | 版面编辑:刘春辉

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