AI融资热潮的兴起、裂痕与前景

　　随着美国AI投资升温，融资模式正从主要依靠超大规模云厂商经营现金流，转向内部资金与公司债、银行贷款、私募信贷及资产证券化共同支持。AI融资对美债收益率推升目前有限，但信用市场已出现分化，对AI融资的担忧也一度拖累科技股。往前看，AI融资能否持续，最终取决于商业化收入能否兑现，以及监管与宏观利率环境的变化；基准情形下，算力需求增长有望支撑资本开支维持高位，但部分项目可能因融资条件收紧而退出。

谁为AI投资热潮融资

　　受益于AI需求的超预期回升，2026年美国AI投资热潮进一步升温，2026年一季度和二季度AI相关资本开支规模不断上调。市场机构普遍预计，未来数年全球AI基础设施投资总投资将达到3万亿-5万亿美元。当前AI投资扩张速度超过运河、铁路、互联网等大规模投资时期，投资规模也有望成为美国历史之最。以美国超大规模云厂商资本开支为例，2026年美国超大规模云厂商未来三年的资本开支规模不断上修。截至2026年11月初，美国超大规模云厂商2026年的资本开支规模从2025年底的5294亿美元上调至8705亿美元（占GDP之比从1.6%上调至2.7%），2027年规模将达到1.36万亿美元（占GDP之比为4.1%）。为支持AI投资热潮，AI产业链融资从云厂经营现金流为主扩展为内部资金与多层外部资本共同支持。IMF（2026）将AI价值链划分为数据中心建设者、供能企业、芯片与硬件开发商，以及超大规模云厂商、新型云厂商、软件和数据中心运营商等环节，其中，超大规模云厂商仍是AI投资的核心。截至2026年3月，超大规模云厂商占样本企业总收入的61%和总债务的55%；广义AI投资还包括建设机房和电力设施、采购芯片并运营GPU集群的企业。随着AI基础设施投资规模扩大，AI产业链融资更多转向公司债、私募信贷、银行贷款等外部融资。由于资本开支规模的扩大，超大规模云厂商自身现金流已不足以支持AI融资。例如，Factset一致预期显示亚马逊、谷歌、微软、Meta、甲骨文和SpaceX六家公司的合并自由现金流（Free Cash Flow， FCF）在2026-2027年均为负值。超大规模云厂商为投资级，通过投资级公司债、股权融资等表内方式支持AI资本开支；新云厂商通常为投资级以下，通过高收益率债、私募信贷、芯片抵押贷款等方式支持AI资本开支。此外，为了降低大规模举债对评级和财务状况的负面影响，超大规模云厂商以及新云厂商还通过长期采购和租赁协议等表外承诺，吸引更多资本进入，为AI基础设施扩张融资。一种常见的结构是，中心位置是特殊目的载体（SPV），它拥有一座数据中心，从超大规模云厂商所签订的合同中获得收入；银行通过提供贷款为项目建设融资，待数据中心建成运营后，SPV以私募方式向保险等非银金融机构发行债券或资产支持证券（ABS）。新云厂商（Neocloud）和AI实验室大多没有信用评级，或评级低于投资级，也会通过算力采购协议支持SPV。芯片供应商除销售设备外，有时还通过股权投资、容量采购承诺或资产残值支持参与融资。Hyperion案例显示了AI数据中心如何借助超大规模云厂商的租约吸引外部资本：Meta提供算力需求和合同支持，机构投资者承担长期融资。Blue Owl管理的基金持有项目80%股权，并通过发行约273亿美元的私募优先担保债券筹资；Meta持股20%，承租园区设施，但不将合资企业并表。Meta的租约自2029年起生效，初期为4年、可续至最长20年，并在运营前16年提供有条件、设上限的残值保障。往前看，预计资本竞争仍将持续。考虑AI资本开支规模仍在扩张，AI产业链企业将持续扩展融资渠道，资本竞争将持续。英国央行的预测显示，2026-2028年全球数据中心累计资本开支约为3.21万亿美元，其中股权资本（包括自有资金以及股权融资）约1.46万亿美元，占45%；各类债务合计约1.75万亿美元，占55%。债务来源中，私募信贷约7000亿美元、投资级债券约6500亿美元、ABS及CMBS约2000亿美元、高收益债约1500亿美元、贷款约500亿美元。这意味着，AI投资未来将持续占用公开债券、私募信贷和证券化市场的融资能力，资本竞争因而加剧。具体来看：