中国经济增长放缓？

尽管受紧缩的信贷政策影响，投资增长在近期将放慢，但投资的潜在势头仍然强劲，并可能在2008年一季度反弹

　　中国经济目前是放缓还是过热？上周公布的11月的一些关键经济数据似乎展现了一幅混杂的图景，对上述两个观点均予以支持。
　　一方面，固定资产投资、工业生产和银行贷款在11月均有降温，另一方面名义零售总额和出口维持强劲，而CPI年比攀升至6.9％，达到11年来的高点，从而进一步引发了对经济过热的忧虑。
　　但我们认为，中国经济已开始出现放缓迹象，这主要是由出口带来的。就国内投资而言，近期将受紧缩政策影响出现下降，但在2008年可能会反弹。CPI数据可能会很快会步入峰顶，但它并不是一个充分或者可靠的衡量货币环境的指标。
　　尽管美国经济增长减速，但中国的出口似乎仍维持良好的增长。11月出口同比增加22.8％（以美元计算），导致该月贸易盈余再次接近创纪录高位，为263亿美元，然而，实际出口增长可能放缓很多。11月工业增加值同比增加17.3％，低于此前数月。我们认为，生产增长放缓受近期信贷和投资紧缩措施影响的可能性不大，由于存在滞后效应，这些政策仍需要一段时间才能显示出效果。不过，生产增长放缓可能预示了出口的下滑。此外，展望未来，我们预计节日过后出口增长将出现更为明显的下滑，导致工业生产的进一步放缓。
　　尽管近期投资增长减速，投资的潜在势头仍维持强劲。受人民银行和银监会窗口指导控制信贷的影响，11月城镇固定资产投资（FAI）同比增长26％，低于10月逾30％的增长率。此外，中央政府控制的项目和国有企业的投资放缓了，但房地产投资和新建项目投资却在11月出现了大幅增加。这点也进一步证实了政府对投资可能反弹的担心，和最近对新投资项目和房地产贷款进行紧缩控制的必要。
　　我们预计，固定资产投资在12月仍将继续放缓，但在2008年一季度可能会反弹，因为现行的极端严格的信贷紧缩到时候可能会放松。而投资是否反弹、反弹多少，将取决于最新紧缩政策的执行力度，以及企业在面对减弱的出口需求对投资计划的调整。
　　随着强有力的窗口指导政策的实施，银行贷款增长在11月出现了显著下降。11月新增贷款874亿人民币，为2007年最低水平，不到去年新增的一半， 但不是监管者期望的零增长。这表明，严厉的紧缩措施遇到了强劲的抵制，而停止一切贷款既不可能，也不可行 （我们认为，也未尝可取）。
　　同时，金融系统的流动性依然非常充裕。央行在11月提高法定存款准备金率和采取的其他措施实际上并未让货币环境变紧。因此，货币供应量（M2）11月仍维持同比增加18.5％的高增速，银行间市场的平均利率上月甚至下降75个基点至2.28％。在流动性充裕的背景下，我们预计，现行极端严厉的信贷紧缩政策将在2008年初开始有所缓和（尽管仍处于紧缩基调内）。
　　从判断经济是否过热以及衡量中国货币环境的角度出发，我们并不认为CPI是一个充分和可靠的指标。最新的数据显示，11月CPI同比增长6.9％，高于市场预期，达到了11年来的最高水平。到目前为止，CPI的高涨主要是由食品价格猛涨拉动，尤其是猪肉和食用油价格，而非食品通胀仍维持低位。
　　然而，继政府在11月初调高能源和燃料价格后，非食品通胀在11月由10月的1.1％加速至1.4％。更为重要的是，当前的价格控制措施可能掩藏了部分通胀压力，使得对经济形势的判断和货币政策抉择变得复杂。尽管我们认为CPI应会稳定下来，并在12月出现下降，但非食品部门的潜在通胀压力可能会继续增加。受工业原料和能源价格上扬影响，PPI在11月快速提高至同比增长4.6％。由于当前处于高位的CPI并不主要由“过度的总需求”引发，因此，CPI下降也并不一定意味着经济“降温”或是货币紧缩政策的成功。
　　展望未来，尽管此前人民银行已经宣布将存款准备金率上调100个基点，我们预计对通胀的忧虑将引发央行再次提高利率，并采取其他措施减少流动性、控制信贷。当局对人民币与美元之间逐渐缩小的利差非常担心，因此近期内加息的可能性已经变小。强有力的窗口指导政策作为有效信贷控制措施仍将持续。此外，人民币升值将成为降低能源和食品进口价格的有效工具，预计升值将在未来数月出现小幅加速。■

    作者为美国银行大中华区经济研究与策略主管