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2017年1月债王格罗斯投资展望:来自非洲的回响

2017年01月12日 10:14 来源于 财新网
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由于人口老龄化、高债务比率、科技替代劳动力等长期问题一直都没得到解决,特朗普政策只能推动未来几年的经济增长,而在中长期内企业盈利和风险资产价格都不乐观
资料图:比尔•格罗斯

  比尔•格罗斯(Bill Gross)|文

  翻译:安信证券固定收益部 林温生、张世璁、袁志辉 本文由安信证券固定收益部授权发布

  译者按:特朗普新政关于投资支出的激进方案推升了市场的经济和通胀回升预期并导致风险资产价格上涨,而无风险资产价格暴跌。格罗斯给出了更为冷静的分析,他认为,由于人口老龄化、高债务比率、科技替代劳动力等长期问题一直都没得到解决,特朗普政策只能推动未来几年的经济增长,而在中长期内企业盈利和风险资产价格都不乐观。他从技术分析得出2.6%是美国10年期国债趋势性阻力位的判断。

  我们同样对于2017年资本市场抱着不乐观的态度,货币宽松而实体经济投资回报率始终没有明显改善,那么过度金融膨胀带来的资产价格高涨将面临一定的估值修复压力,金融去杠杆在2017年会继续推进。

  如果我来唱一首非洲之歌

  那斑斑点点的长颈鹿和鬣狗的欢笑

  那升起的炎炎烈日,迎接着每一天的到来

  还有那一片死寂,掩盖着狮子的晚餐;

  非洲可愿唱一首关于我的歌?

  如果我曾记得在非洲的时光,

  新娘相伴,追逐着猎豹的身影

  遥远相对的眼睛和尼康的快门

  侵入黑色祖先的宁静之乡;

  非洲可愿记得曾与我在一起的时光?

  如果我知道一个非洲的故事

  抓住一片消失的大陆哪怕就那一瞬间

  稍纵即逝——与地球的生命相比太短太短;

  但至少一直到它灰飞烟灭的死亡,

  非洲可愿知道我的故事?

  比尔•格罗斯

  ——致敬伊萨克•迪内森(丹麦著名女作家,著有自传体小说《走出非洲》,作品朴素清新,富于幻想,具有罗马史诗和《天方夜谭》的风格,引人入胜,颇有国际影响)

  你现在应该已经能猜到的,我去非洲旅游过一次,自那以后这段经历就成了我人生的一部分。作为人类文明的发祥地,如果不算上生命的话,非洲像一束诡异的光芒照射在整个历史上,即一切存在的意义上。它有着一种奇特的美——这一充满捕食与被捕食的大地——残酷无情,却在暴力的表象下也充满公平与爱。我认为这也是我对我自己人生的看法。我在非洲看到了我自己,当然也通过我自己的眼睛看到了你。但是,我的诗中每一节末尾的问题是,非洲会不会看见或者记住我。我们是否只是穿行而过,不用追逐沾满尘埃的死亡?在我们仍处于地球的时光,有没有任何人、任何事会在终点处做得更好?我自己对存在的大千世界一无所知,但我希望能有一件事——但愿能给我们珍贵的欢乐时光和频繁的绝望时刻赋予意义。

  自11月以来,风险市场洋溢欢乐,而全球债券市场却显露绝望。对共和党财政扩张/监管收紧/税制改革带来强劲增长的希望煽动着市场风险。同时,高通胀的潜在可能和更鹰派的联储推动了10年期国债从1.40%到2.40%上涨了100 bp。风险市场是否太贵,而国债收益率是否过高?这是2017年的关键问题。

  当然,对未来增长以及所伴随风险的评价还不能确定。目前候任总统特朗普总是通过推特发表政策观点,而市场也听信了,但是他们观点的价值最终依赖于过去十年2%的真实GDP增长率能在一年后跳跃至3%以上。历史上3%的增长率使企业获得更高的盈利水平,因为财务和营运杠杆依赖于高增长率,而2%以下的增长率往往抑制了企业盈利。因此,2%和3%之间1%的区别实际上非常关键。我们应当关注共和党/特朗普的正统观念能否刺激目前在某种程度上已经达到潜在产出水平的经济。按照这一理念我们需要大量增加投资支出,而这一做法目前一直让步于公司股票回购,以及与现金流管理相关的并购重组。

  比如说我,就对3%的GDP增速保持怀疑而对2%的增速更有信心。我提出的“新常态”和萨默斯提出的“长期停滞”理论都提到了长期存在的问题,这些问题也许已经从金融时报、纽约时报的头版头条上消失了,但是他们其实从不曾离开——不管有没有特朗普。与人口老龄化、高债务/GDP比例相关联的人口问题现在受到利率上升、科技代替劳动力的影响而风险更大。最终,全球化的减速或者倒退会对生产力和GDP增速造成持续的威胁。特朗普的政策也许会暂时加速未来几年的经济发展,但是,2%的更长期潜在经济增速会阻碍企业盈利的增长并降低风险资产增值的速度。

  利率和10年期国债未来的收益率水平这一关键的问题是同样具有挑战性。虽然美联储在几年前放弃量化宽松之后就已经开始了紧缩的货币政策,但是其他主要的央行还在继续通过每月高达1500亿美元的资产购买来为宽松的货币政策添柴加薪。日本央行将其10年期国债收益率锚定在0%附近,欧洲央行持续偏鸽派,全球套利的力量将10年期美国国债的上限有效地定位在2.4%-2.6%的水平。卖出10年期日本国债或者德国国债,同时买入10年期美国国债,汇率调整后的套利利差上升了70bp,这勾勒出美国10年期国债的人为定价,即使考虑到接下来的12个月里通胀水平更高,短端利率被美联储提高一次、两次或者三次。

  所以对于10年期国债来说,在众多因素的影响下,我们难以得出收益率在特朗普执政第一年不可避免会上涨的理性结论。当基本面令人困惑的时候,技术指标却可以给我们答案,而过去的超级30年里,10年期国债收益率向下倾斜的趋势线尤为重要。下图显示,对于大部分观察者来说很清晰的是,10年期国债收益率从80年代达到周期顶点以来,一直是线性向下的。过去30年,10年期国债收益率以平均每年30bp的速度下降,从1987年的10%下降至现在的2.40%。

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  现在,这条超级强势的、经常被检验的向下趋势线面临着被突破的风险。2.55%-2.60%是趋势线当前的“顶部”,在过去的数周中,趋势线守住了这一顶部并向下反转了大约15bp。但是————。而且这是我对2017年10年期国债收益率的唯一预测,一旦收益率向上突破2.6%,债券市场周期性的熊市就开启了。关注2.6%!这比道琼斯指数的20,000点重要多了,比石油60美元一桶重要多了,比美元/欧元在1.00的平价重要多了。这是影响2017年利率水平,甚至是股票价格水平的关键因素。

  未来12个月,投资的欢乐和/或绝望就取决于10年期国债利率水平。

责任编辑:张帆 | 版面编辑:李丽莎
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