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美元为何坚挺?

2008年12月24日 13:51
只要金融机构用于预备可能的支付需求存在,美元就不会大幅度下降
美元作为一种主要的国际结算货币,只要金融机构用于预备可能的支付需求存在,美元就不会大幅度下降
                                                               
  【《财经》栏/栏作家 叶翔】美元走势出乎绝大多数人预料。美国在经受经济与金融危机的沉重打击下,为拯救濒于崩溃的金融体系,2008年财政支出大幅增加,赤字大幅上升,将超过1万亿美元,同时美联储大量发行货币,其资产负债表也增加了1.3万亿美元。
  在风雨飘摇的美国经济中,反映其基础的货币美元,自2008年7中开始,不但没有下跌,反而不断上升,美元兑六种主要货币的指数从7月中的71点左右,上升到12月初的88点左右,涨了24%左右。许多货币兑美元急剧大幅下降,导致不少投资者今年的投资损失惨重。
  此种现象的原因,众说纷纭。有人认为,美元大幅上升,是因为市场认为其他国家的经济比美国还要差,加上美国金融机构为了解决总部的流动性问题,出售在世界各地的资产,汇回美国所致。此说大体上反映了7月中旬至9月中旬的情况,其间美元兑六种主要货币指数从7月中的71点左右,上升到9月中的80点左右,涨了13%。但此说不能解释9月中旬美元指数在快速而短暂地下调到76点后,又持续上升到现在的88点左右,涨了16%。9月中旬开始,美国的金融体系与经济急剧恶化,全球的金融市场动荡不安,金融市场间的信心突然消失,金融机构间,特别是对美资的金融机构,由互信转为互不信任,许多国家的金融机构对美资金融机构减少了信贷额度或风险暴露。全球股市、债市普遍下跌。对于此种背景下的美元升值,市场上的观点是,由于金融市场不稳定,投资者寻找“安全港”,美国国债被认为是最安全的,大量的资金再次流入美国,推动美元汇价上升,美元汇价的上升,进一步吸引资金的流入。
  但是,此说有其难以自圆之处。如果仅从安全性上看,欧洲大国,包括德国、法国、英国等的国债与美国的国债的评级是相等的,都是AAA级。为何资金不流入同等安全但回报更高的欧洲大国的国债市场呢?如果投资者根据常识,预期美元要贬值,那么,资金就应该流入同等安全的欧元区,而造成美元的贬值,并进一步推动资金注入欧元区以及欧元升值。
  因此,到底是资金流入美国造成美元汇率的上升,还是市场预期美元汇率上升,而吸引资金流入?
  作者认为,当美国政府公布7000亿美元的拯救方案后,美元快速下跌,基本上反映投资者对美国经济恶化与美国政府赤字大幅增加的担忧。但是,美元的下跌并没有引发资金流出美国,并且很快就出现逆转,其根本的原因在于美元是全球金融市场主要的计价、结算货币。
  在经济陷入衰退的去杠杆化过程中,我们常听到的一句话“现金为王”。但是,持什么现金呢?如果是在国内持有本国的法定货币,这不成问题。在国际上,众多货币中持有什么货币呢?显然是要持有最终可以用来支付与结算的货币。由于国际金融体系中,大多数的金融工具是用美元定价的,去杠杆化的过程就会让美元的需求迅速增加。比如,一个欧洲的投资者两年前购买了投资于香港股市的基金,由于这个基金是用美元定价的,因此,当时投资者先将欧元兑成美元,基金拿到美元后,又将其换成港币,投资于香港股市。现在,国际金融动荡,投资者要将投资赎回,基金经理就要卖掉部分股票,并将港币换成美元,支付给投资者。当这种需要现金的投资者,无论是机构还是个人,很多时,对美元就有很大的需求。同时,该投资者拿回美元后,并不急于换成欧元,因为它要预防未来的美元支付需要。
  按照以上推论,1929年“大萧条”时期,黄金的价格应该上涨。当时仍然实行金本位制,由于美国政府坚持不改变黄金的比价,结果是其他资产的价格大幅下降,以及在股票指数下跌近90%的过程中,黄金公司的股票大幅上涨。而在此次的危机中,黄金的价格则是下降的,从7月中旬近1000美元一盎司到现在的800美元左右一盎司。为什么呢?因为黄金不是结算货币。
  美元还会坚挺下去吗?过去两星期,美元指数从88下跌到78,是否预示着全球对美元的需求开始减弱?应该说,此轮美元的下跌主要是年终实现利润的需要。只要全球的金融紧张局势没有明显的改善,投资者对风险资产的恐惧还没有消除,去杠杆化过程还没有走到后期,美元作为一种主要的国际结算货币,只要金融机构用于预备可能的支付需求存在,美元就不会大幅度下降。长远来看,如果美国经济的基本面不能改善,继续维持贸易逆差,美元应该走弱,但是,美元会弱到何种程度,在一定程度上取决于国际金融的结构性变化。我们一般的理解是,美元的基础货币在过去的几个月增加了48%,最终将通过美元的贬值或通货膨胀的形式表现出来,但是,同样在过去的几个月,美元的货币乘数也大幅下降,从大约9.2下降到了6.4。也就是说,货币乘数的下降将一定程度上抵销基础货币的扩张对币值的影响。比如说,日本经济的增长从1989年达到顶峰后,整个20世纪90年代都处于低迷状态,但是,日元从1990年4月1美元160日元一直走强,在1995年4月达到最高,1美元兑80日元。其间的一个特点是,日元的货币乘数从90年代初期的13左右一路下滑,2003年最低到6.2左右 ,并维持在低位达三年多,直到2006年日本结束零利率政策,货币乘数开始上升。
  需要强调的是,经过此次金融危机,美国经济可能会较长时期进入衰退或低增长时期,因此,美国的资产吸引力在下降,美元的国际地位也会相应下降,但由于国际金融制度与结构的变化,可能会造成美元的货币乘数长期处于较低的水平,一定程度上会抵销美元的贬值效果,因此,不可过度看空美元。■

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版面编辑:运维组

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