保持流动性

理性投资系列之十


　　一只股票的价格取决于供求因素，而供求因素又可能受到宏观和微观因素及一些随机事件的影响。
　　为什么一些随机性因素也非常重要呢？因为人类现在还不能够精确计算所有影响价格的因素。一些投资者利用动量交易（momentum trading）策略或根据宏观经济状况预测市场方向而获利；另一些投资者则根据股票的基本面价值进行投资，股票被低估时就买进，反之卖出。但是，没有人能精确预测价格究竟将如何波动。
　　20世纪50年代，芝加哥大学的一些金融学者提出了“有效市场”理论。此后不久，一位名叫波顿麦基尔的计量经济学家在1973年撰写了最畅销的股票投资书籍——《漫步华尔街》。在这本书中，麦基尔详细说明了市场非常有效，任何资产管理经理的投资绩效都不可能长期打败市场自身。
　　他有一个著名的笑话：让一只被蒙上眼睛的黑猩猩向《华尔街日报》列出的股票投掷飞镖来选择股票组合，它的收益率可能会超过一个由所谓专家管理的资产组合。换句话说，长期来看，只有极少数资产管理经理能够利用积极的资产组合管理技术来战胜被动的市场指数——显然，积极的资产管理经理不愿听到此类言论。尽管每个投资者都希望能够跑赢大市，但实际上，很少有人能真正实现这一目标。
　　麦基尔的理论导致了上市交易基金（Exchange Traded Funds）的诞生。这种基金跟踪广泛的市场指数进行投资；投资者实际上是根据整个市场大势获得收益，不再依赖于单一个股的表现。也就是说，投资者购买了整个市场组合。但许多投资者不喜欢这样做，他们更愿意从自己比较熟悉的个股中进行挑选而获得乐趣，而非只关注一个枯燥的指数。在实际操作中，由于上市交易基金使得专业投资者能够在各个不同的市场上配置资产而经常被采用，它不再聚焦于个股，而是在不同资产类型间进行有效市场配置。
　　麦基尔的理论根基在于市场是有效的。但如果实际的市场并不那么有效，该怎么办？举例来说，一价定律的含义是相同产品的价格最终将趋同，但实际上许多同质产品存在不同的价格。一些人相信市场价格会逐步收敛，但1998年长期资本管理公司危机之后，市场价格反而变得更加离散了，这表明市场远非有效。实践中，我们很难知道究竟谁的理论是对的，因为大多数人总是使用不同的理论来解释复杂的现实。
　　最近，我读到一位从数量交易员转行做教授的塔勒波先生2004年出版的《随机致富的傻瓜》一书。一些人将他传达的观点解读为投资成败完全由运气决定，这实在是一种误解。他的真实意图应该是，影响投资成败的因素比我们想象的要更加随机，因为投资者并不完全了解自己及其他投资者的行为。
　　事实上，我们并不总能很好地理解我们周围的世界，更别说我们投资的公司了。一个投资专家可能花费毕生精力来研究几家公司，但一个业余投资者反而可能由于一些随机因素抓住市场时机。正确的判断确实依赖于经验和实践，但过去的成功经验并不意味着将来也必然适用。
　　如果整个市场都有问题，该如何处理呢？许多市场在泡沫时期陷入典型的“非理性繁荣”状态，而所有的泡沫市场最终都将出现调整，有些还会调整得更加漫长和惨痛。
　　上世纪70年代早期，我刚从英国完成学业时，决定将全部储蓄用来购买一只石油股票。当时，我仔细研究了所有市场，最终相信大宗商品（特别是石油）前景应该很好。我从三家最大的石油公司中，选择了最小的一家进行投资，它有很好的石油储备和稳定增长的市场。我的投资时机和资产配置是正确的，石油价格一直在涨；但不久之后，油价开始下跌。当时我并不担心整个石油行业长期的繁荣前景，但我没有意识到，这家石油公司也把大量投资花费在油罐车上，结果当石油行业陷入短暂衰退时，它的油罐车业务损失惨重，最终不得不被另一家大型公司收购了。
　　早期这次不成功的投资经历使我明白，没有一个投资者能够完全消除随机因素的干扰，这些因素，我们现在不清楚并且将来也有可能不清楚。但是，你绝不能完全靠运气来决定如何投资，还是要基于自己的理性判断，毕竟这是你自己的积蓄。正是因为随机干扰的存在，投资者需要保持一定的流动性（即现金在手），从而在将来适合自己的投资时机出现时能灵活选择。相反，如果将所有资金都投到某种缺乏流动性的资产或仅仅集中在某一类资产类别（比如股票），那么你就是把所有鸡蛋放在一个篮子里。
　　近几个月来，华尔街一直处在动荡之中，投资者一定要仔细关注各种警示性信号——市场未来可能更加动荡。■ 

作者为特约经济学家，香港证监会前主席