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房租回落或成一线城市房价长期利空

2017年05月10日 17:35 来源于 财新网
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人口流入、货币超发、土地供应不足等一线城市房价上涨的故事已经讲了十余年,国内外经济环境也已经发生了逆转,这一故事能不能延续,至少从租金回报率的角度看,拐点似乎正在来临
金融观察
苏宁金融研究院是苏宁金服集团旗下的大型专业研究机构,于2015年11月成立。苏宁金融研究院通过整合苏宁控股集团内部资源,与政府、同业、高校、智库等机构广泛合作,为政府、企业和第三方提供定制化研究咨询服务,定期发布专题研究报告,着重于国内消费金融、贸易金融、互联网金融和产业金融等研究领域。

  【财新网】(作者 黄志龙)近几个月来,一线城市房地产市场利空不断:除了限购、限贷、限售、定向加息等调控举措外,一线城市房租下跌加剧了房地产市场长期利空的预期。作为衡量不动产长期投资价值的关键指标,租金回报率的持续不断下行,或将成为压垮一线城市房价泡沫的最后一根稻草。

  房价上涨、房租下跌的背后逻辑是什么?

  通常来讲,房价上涨推动房租上升,这是房地产市场的一般规律,过去十余年一线城市房价与房租走势也大体符合这一趋势(参见下图)。然而,近半年来,一线城市房租停止上涨,房价和房租逆向而行,这一现象看似矛盾,实际却有其合理性,背后逻辑链条可能是:房价过高使得许多中低收入家庭或高素质毕业生安居愿望破灭,大多数中低收入家庭和年轻人“先租房、然后购买过渡型小户型、最后购买改善型住房”的梯次消费升级链条断裂,一线城市人口净流入趋势减缓或终止。此外,一线城市高居不下的房价,使得高校毕业生和年轻人进行着重新选择,年轻人回流二三线城市的趋势越来越明显,相应地,一线城市租房需求势必有所萎缩。

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  一线城市常住人口净流入减缓或终止的趋势,从一线城市与二三线城市房价差距不断扩大也能找到原因。2010年6月至2016年11月,一线城市与二线城市住宅价格之比由2.4倍上升到3.5倍,一线城市与三线城市房价之比由3.3倍上升到5.5倍(参见下图)。同期,一线城市的房价收入比长期保持在20倍以上,而三线城市的房价收入比则由11.4倍下降到7.5倍左右,二线城市房价收入比则降至10倍左右。由此可见,相比于一线城市,二、三线城市房价收入比进入了相对合理区间,促进了常住人口的回流。

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数据来源:Wind、苏宁金融研究院整理计算

  一线城市租金回报率过低难以维持高房价

  上文只是对房价高企、房租回落、人口回流的现象描述,在这些现象的背后,是一线城市房地产市场租金回报率长期大幅回落。今年年初以来,一线城市前所未有的调控举措,都是为了贯彻落实“房子是用来住的、不是用来炒的”的中央精神,从长期来看,租金回报率是衡量中央意图能否落地的重要评价指标。下文将从三个方面来评估一线城市租金回报率到底低到了何种程度。

  从租金回报率与无风险国债收益水平比较看,今年3月北京、上海、深圳三大一线城市租金回报率分别为1.56%、1.43%和1.53%,均创下历史新低。这一租金回报率水平大幅低于10年期长期国债收益率,而在2010年之前,一线城市租金回报率与国债收益率水平基本相当(参见下图)。

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  从一线城市住房与股票的投资价值比较看,把一线城市住房作为长期持有的股票,今年3月上海、北京、深圳三市住宅的市盈率分别为 64.1、69.93和65.36,换言之,一线城市住宅如要通过出租收回购房成本,必须出租接近70年的时间,这正好与当前住宅土地使用权期限基本相当。显然,这一估值水平不仅大幅高于当前A股的平均市盈率(16.8倍),也高于善于讲故事、也有故事可讲的创业板的平均市盈率55倍(参见下图)。相反,人口流入、货币超发、土地供应不足等一线城市房价上涨的故事已经讲了十余年,国内外经济环境也已经发生了逆转,这一故事能不能延续,至少从租金回报率的角度看,拐点似乎正在来临。

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数据来源:Wind、苏宁金融研究院整理计算

  从国际比较来看,我国一线城市租金回报率大幅低于全球主要城市的租金回报率。在此,引用全球最重要的房地产信息和情报提供商Corelogic发布的2017年全球房产指南(Global Property Guide)数据:在全球主要城市中,租金回报率最低的城市为新加坡(2.59%)和香港(2.69%),这两大亚洲金融中心以商品房价格高、大多数居民居住在政府提供的公租屋而闻名于世。伦敦的租金回报率也仅为3.31%,主要原因在于伦敦房价在2008年经过短暂回落后,仍保持着一路上涨态势。美国三大城市纽约、洛杉矶和旧金山(硅谷)的租金回报率依次为4.69%、4.73%和5.69%,租金回报率相对合理,但仍略低于美国全国平均租金回报率。从历史数据看,美国全国住房平均租金回报率长期稳定6%-7%之间,2005年房地产泡沫高峰期曾下探至4%,次贷危机之后重新上升到6%左右。

  在全球主要城市中,租金回报率最高的是日本大阪(6.6%),东京租金回报率为4.4%,东京房价相对于租金有一定的溢价。与上述城市此形成鲜明对比的是,中国北上广深四大城市的租金回报率均在2%以下,二线城市成都的租金回报率为2.24%(参见下图),均大幅低于全球平均租金回报率水平。

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数据来源:Wind,Global Property Guide、苏宁金融研究院整理

  综上所述,当前一线城市受到限购、限贷、限售和土地供应增加等一系列供给增加、需求受限的负面冲击,房价继续上升步伐终止。更为重要的是,一线城市由于房价过高、人口疏解政策导致的人口净流入减缓或终止的趋势,使得一线城市出现房价高企、租金回落的背离现象。在此大背景和趋势下,作为衡量不动产长期投资价值的关键指标,租金回报率持续不断下行,或将成为压垮一线城市房价泡沫的最后一根稻草。

  作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心中心主任、高级研究员

责任编辑:张帆 | 版面编辑:刘潇
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