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美联储:政策与组合

2017年07月07日 11:14 来源于 财新网
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耶伦的任期将于明年年初结束。如果耶伦最终被替换,那么下一任美联储主席可能会改变广义的货币政策方法论以及针对资产负债表的策略
钱德勒
(Marc Chandler):布朗兄弟哈里曼银行(BBH)高级副总裁及全球货币策略主管,兼任纽约大学国际政治经济学助理教授,并出任该校全球事务中心咨询委员会成员。

  【财新网】(专栏作家 钱德勒)在2015年12月开始的货币政策周期中,美联储目前已经加息四次,其中有三次发生在2016年11月美国大选以后的。在全球金融危机的剧痛后,货币政策的缓解效果似乎来得非常缓慢。与之类似,如今美联储退出量化宽松的过程看起来也仅仅带来了有限的影响。

  基于各种货币政策模型(包括圣路易斯联邦储备银行建造的模型),金融环境正在变得越来越宽松。根据圣路易斯联储的计算,截至6月底,美国的金融环境达到了三年内最宽松的水平。简单地说,除了短期收益率曲线(与联邦基金利率目标相绑定)外,其余利率都低于美联储2016年12月加息时的水平,更远低于2017年3月时的利率水平。美国的主要股票指数在第二季度均创下了历史新高。

  然而,与此同时,虽然价格压力也已逐步减弱,但美国的经济增长速度却令人失望。作为美联储的导向指标,个人消费支出平减指数(不包括食品与能源)在2月至5月期间持续下滑,而CPI的核心指标也呈现出了相同的趋势。在这样的情况下,投资者无法确定美联储是否还会在9月选择加息。从美国联邦基金市场的表现来看,投资者似乎认为9月加息的可能性仅为40%。

  在未来几个月里,如果美国核心个人消费支出平减指数无法企稳,那么不仅美联储加息的可能性将会减小,它还有可能会影响美联储货币政策正常化的意欲,进而影响缩表的进程。在伯南克的任期内,美联储创造出了缩债策略(tapering)。轮到耶伦的任期,这种策略得以执行。在耶伦的领导下,资产负债表的缩表工作有望在9月20日美国联邦公开市场委员会(FOMC)会议后就立即启动。因此,如果经济环境允许,美联储有可能会在年底前完成2017年的第三次加息。

  耶伦的任期将于明年年初结束。特朗普总统在竞选期间曾经批评耶伦刻意保持低利率帮助希拉里·克林顿。然而最近,特朗普对这个问题却故意含糊其词。就美联储此前的三位主席而言,他们都是由来自某一党派的总统任命,再由来自另一党派的总统宣布再次连任的。

  如果耶伦最终被替换,那么下一任美联储主席可能会改变广义的货币政策方法论以及针对资产负债表的策略。在伯南克-耶伦时代,货币政策有了很大的连续性。然而,这里仍然存在巨大的障碍,同时将政策传递给市场参与者也面临棘手的问题,并可能将许多其他因素复杂化。目前的市场环境,比如利率的步调和方向、财政部的债券发行时间表与策略、经济的总体健康程度以及政策的惯性,这些都会限制新任美联储主席的自由度。

  美联储已经宣布了缩减资产负债表的具体方案,其中不涉及债券的出售。如果美国经济增长符合美联储的预期,那么在今年晚些时候(我们预计为10月份),美联储将开始逐步减少再投资到期债券。不进行再投资的国债本金上限将最初设定为60亿美元,此后每个季度将此上限提高60亿美元,直到最后升至300亿美元。同时,美联储计划将抵押贷款支持证券每月不进行再投资的上限设定为40亿美元,然后每个季度将此上限提高40亿美元,直到最后升至200亿美元。美联储尚未确定资产负债表的最终规模。

  有媒体报道透露,特朗普总统将提名相关人选来填补美联储内部三个空缺理事职位。很多人认为,特朗普会选择为其提供政治捐款的候选人。但我们却不太认同这样的看法。首先,美联储理事的工作更强调技术性,而并不是意识形态。目前,只有一名现任理事是由共和党人任命的。因此,如果只关心投票记录,我们是无法确定谁将出任美联储新理事的。

  其次,无论是成为鹰派,还是成为鸽派,都有相关的政治背景,也都是相对的。目前,比较合乎逻辑的立场是:根据经济发展情况寻求合理的货币政策水平,同时认识到这些环境的潜在变化趋势,并辅以一些制度性的目标。此外,新理事的任命同样与其他官员的看法相关。

  第三,虽然大家对于过去存在分歧,但这些分歧的重要程度仅取决于它们会在何种程度上影响当前的分析。新的美联储理事可能曾经对美联储的资产购买计划持有批评的态度。但更为重要的是,我们需要知道他们认为目前应该怎么去做。他们是否希望缩表进程能够进一步加快,并愿意承担经济和金融领域的相关风险?他们是否希望将资产负债表的规模重新带回金融危机前的水平?他们是否同意一些前任和现任理事的观点,认为美联储资产负债表的规模应该比金融危机前更大?我们认为,这些都是实际的问题,值得各方进行辩论。

  在一个特定的问题上,很多人都对美联储提出了批评,但几乎每个央行都面临这样的指责,那就是政策的制定无章可循。此前,基于金本位法则和布雷顿森林体系,从理论上来说,货币政策必须保留货币挂钩制度,这是一种纪律。而在金融危机发生后,一些经济学家和政策制定者都非常希望将货币政策的制定变得更加规则化。目前,美联储理事会的一些潜在候选人非常认同这种做法。我们认为,对于类似这样的问题,从外部看要比从内部看更有意思。

  作者为布朗兄弟哈里曼银行高级副总裁及全球货币策略主管

  免责声明:本文所表达的观点基于2017年6月30日的市场情况,仅作为布朗兄弟哈里曼银行(BBH)看法的一般指南。这里所表述的观点仅反映BBH此时对市场的最佳判断。基于最新信息、未来事件或者其他因素的发生,我们并无任何责任更新或者改变我们的前瞻性声明。本文的内容不构成购买或出售任何证券、或投资任何特定国家、行业或资产类别的建议。BBH不隶属财新。IS-2017-06-30—3041

责任编辑:张帆 | 版面编辑:张柘
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