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基建发力的“骨感现实”

2017年03月21日 14:32 来源于 财新网
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基建和房地产投资间的“跷跷板效应”,仍是左右中国经济的最大变数。PPP项目落地“后劲不足”、财政收入料将“前高后低”、财政结余已是“强弩之末”,这就是2017年基建发力面临的“骨感现实”
钟正生
现任财新智库莫尼塔研究董事长兼首席经济学家;2007年于中国人民大学经济学院获得博士学位,曾任职中国人民银行,从事宏观经济和货币政策研究。

  【财新网】(专栏作家 钟正生 特约作者 张璐)2017年初从各地政府工作报告中,可以看到地方政府发力基建的强烈冲动,但“钱从哪来”一直是并将持续是一个重要疑虑。目前,市场对今年基建投资的上行已不如此前乐观,但对PPP项目的大举扩张仍存意兴阑珊的“期许”;加之三、四线城市房地产销售升温背景下,今年房地产投资的失速看起来也不是那么铁板钉钉的事情。这些因素叠加起来,市场对2017年中国经济的前景平添了几分乐观情绪。

  2017年1-2月中国增长和财政收支数据悉数出炉,中国经济开局平稳,固定资产投资有所回升。一片祥和气氛之下,市场似乎忘记了一个显而易见的事实:这轮固定资产投资的回升完全得益于基建猛增,而基建拉升又在很大程度上得益于1-2月财政收入大增,以及PPP集中落地的增量效应。但恰恰是这些因素的可持续性,更加强化了我们一直以来的判断:1-2月基建投资力度难以贯穿全年,中国经济下行压力依然不容小觑。

  原因一:PPP项目落地“后劲不足”

  1-2月基建投资的高增速与PPP项目集中落地有较大关联。这一点从同期民间投资的快速回升中可以窥见一斑:1-2月民间投资增速创过去一年来最高水平,而这一增长主要体现在第三产业上。考虑到我国第三产业中基础设施建设的占比高达70%(即交通运输、仓储和邮政业,水利环境和公共设施管理业),民间投资热情在第三产业上的修复,或与年初PPP项目的集中落地有很大关联。然而,从以下三个角度来看,PPP对基建投资的拉动可能是“后劲不足”的。

  其一,从财政部PPP项目的发起时间分布来看,2015年11月-2016年1月是PPP项目集中发起的一个小高峰。如果按照国家示范项目平均12.8个月的落地周期来算,那么今年年初应该是PPP项目集中落地的“峰值”,2季度以后PPP项目落地量或将明显衰减。

  其二,目前项目库中已落地(进入执行阶段)的PPP项目中,超过一半(54%)都是财政部、省级或市级示范项目,而尚处识别阶段的6.6万亿项目中,92%都是非示范项目。可见,在“好项目”纷纷落地后,后续PPP的推进很可能将遭遇瓶颈。

  其三,PPP可帮助减轻地方政府的财政负担,但仍会受到财政预算的约束。目前财政部PPP入库项目中,只有4%的项目是由社会资本发起的,政府在PPP发展中起着绝对主导作用。在已落地项目中,只有20%的项目是“使用者付费”的,也就是说,绝大多数项目都需要依靠政府补贴。相反,目前尚处识别阶段的项目中,有45%是“使用者付费”的。这或许反映出,政府补贴是PPP得以快速落地的一个重要“筹码”。在财政预算约束加强的背景下,后续PPP落地量也会受到制约。

  可以对今年PPP拉动基建的潜在效果做一估算。从目前PPP项目体量来看,已签约落地的项目总投资额约为2.3万亿。按照平均3年的建设期来算,2017年贡献的固定资产投资额大约7700亿元。考虑到2016年1月到11月发起的项目在今年落地的概率较高,我们按照30%的落地率来算,今年可能还有9000亿元项目进入执行阶段。我们同样假设在2017年也贡献1/3的投资额。那么,乐观情况下,2017年PPP可能贡献1.07万亿的投资,这将拉动固定资产投资增速1.8个百分点。总体来看,有着并不太强的拉动作用。

  原因二:财政收入料将“前高后低”

  1-2月全国财政收入同比增长14.9%,财政支出同比跃升至17.4%,对基建投资形成了较强推动。年初财政收入之所以录得大幅增长,推动力量有三:一是,价格因素。去年年初,PPI和大宗商品价格均处低位,导致今年以同比计算的税收收入大幅增长。二是,春节因素。今年春节放假比去年要早,部分收入提前在前两个月入库体现增收。三是,增长因素。开年房地产销售热度较高,带动房地产相关税收均有显著增长;开发商拿地热情高涨,带动土地出让收入进一步攀升;进口量价齐升,带动进口货物增值税和消费税激增(这部分收入划归中央,是导致中央财政收入增速高于地方的重要原因);企业收入和盈利状况继续改善,也带动了相关税收的增长。

  在上述因素中,价格和春节因素的影响更为关键。原因在于,目前企业盈利的改善主要体现在价格猛增的上游行业,进口金额增长中也绝大部分是来自价格的贡献。但价格因素的后续助推不容乐观:一方面,随着翘尾因素的衰减,二季度开始PPI同比料将触顶回落;另一方面,在房地产投资回落和制造业动能不足的情况下,随着工业补库存的推进,PPI新涨价因素也将趋于回落。因此,2017年财政收入或呈现出明显的“前高后低”走势,对基建投资的强力支撑亦将难以持续。

  原因三:财政结余已是“强弩之末”

  2017年政府工作报告中未进一步上调赤字率,且温和下调了经济增速目标,流露出不搞“强刺激”的政策态度。近两年我国财政的实际赤字率都明显高于预算赤字率,但从财政结余资金的使用和剩余情况来看,2017年赤字率约束将从“软约束”转为“硬约束”。

  根据我国财政统计原则,每年的财政赤字率目标在年初确定之后,通常不再变动。如果当年的实际赤字(即财政收入-财政支出)小于目标赤字,那么就会形成财政结余;相反,如果实际赤字高于目标赤字,则需调入过往的财政结余资金补足缺口。因此,每年实际财政赤字上浮的空间,要受到之前年度财政结余资金规模的约束。

  2000年以来,我国几乎每年都会形成财政结余,但这个过程从2015年开始被打破。随着财政政策的积极发力,2015和2016年,我国实际财政赤字都明显高于预算赤字。这两年相继消耗约7400和6500亿元的历史结余资金。将2000年以来的预算结余累计加总,估算2014年财政结余资金的峰值约为1.9万亿。经过2015和2016年的快速消耗,2017年可供使用的预算结余资金在5000亿元左右。这明显少于前两年的实际消耗量,从而限制预算内财政的积极发力。

  当然,2017年中央政府提高了地方政府债务上限,将不纳入赤字的地方专项债券规模从2016年的4000亿元提高到了8000亿元;重启并调整为分档贴息的专项金融债,也可能继续助力于财政发力。因此,2017年财政政策的力度未必就会弱于去年,但“更加积极”的空间却是比较狭窄的。

  一言以蔽之,PPP项目落地“后劲不足”、财政收入料将“前高后低”、财政结余已是“强弩之末”,这就是2017年基建发力面临的“骨感现实”!我们做过测算,按照对中国经济的最终拉动来看,若房地产投资下降1个百分点,则基建投资需要上行接近2.4个百分点,才能保证中国经济的平稳增长。因此,如果房地产投资从2016年的6%下降到2017年的2%左右,那么2017年基建投资需要再上涨超过9个百分点来对冲。2016年基建投资增速是17%,这意味着2017年的基建投资需要升至 26%。在现有的财政收支格局下,这将是一个非常艰难的任务。可见,基建和房地产投资间的“跷跷板效应”,仍是左右中国经济的最大变数。

  钟正生为财新智库莫尼塔研究首席经济学家,张璐为财新智库莫尼塔研究宏观分析师

责任编辑:张帆 | 版面编辑:王永
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