融资边际回暖，政策仍需护航

　　5月新增社融和信贷均高于市场预期和去年同期水平，主要受益于政府债券前置发行和票据融资冲量。另外，在国内疫情影响趋弱、多地放松限贷限购以及一系列消费刺激政策的助推下，居民和企业部门融资均呈现出了明显的边际改善，但就绝对水平而言，仍处于较为低迷的水平。

　　展望来看，在不考虑新增政府债务额度的情况下，政府部门净融资对新增社融的影响，关键在于融资节奏，而非融资高度，目前专项债发行已近尾声，二季度后对新增社融的推动作用将明显减弱。因而，居民和企业部门净融资修复的斜率，将是社融增速能否持续企稳的关键，而这又取决于两个关键因素，一是房地产调控的放松力度是否能够修复居民部门的信心，二是国内疫情是否还会再次大范围扩散。因而，在融资难言企稳的背景下，预计货币政策的宽松力度易强难弱，各类刺激需求端的稳增长政策仍将加码出台。

一、融资波动加大，需求仍未企稳

　　从融资总量来看，5月新增社融和信贷均高于市场预期和去年同期水平，并且延续了今年以来的高波动特征，主要反映了疫情扰动和政策力度的不确定性。总的来看，今年前5个月社融新增15.76万亿元，同比多增1.66万亿元；信贷新增10.88万亿元，同比多增2354亿元，融资规模在总量层面的表现较为疲弱。