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今年的房地产真是堰塞湖吗?

2016年10月31日 10:10 来源于 财新网
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房地产火爆更多停留在销售端,而没有传导至投资端;限购固然会使开发商的部分投资资金,以及炒房热钱流出房地产市场,但从边际贡献看,可能不及以往
赵博文
蓝石资产管理有限公司研究总监;历任上海申银万国证券研究所债券部高级分析师、银华基金公募基金经理助理;曾在2012、2013连续2年获得新财富最佳分析师固定收益研究团队第一名
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  【财新网】(专栏作家 赵博文)近日,监管层对房地产贷款政策趋严,包括严禁银行理财资金违规进入房地产领域,并要求商业银行严格执行房地产限贷政策,甚至传个别银行已开始停止发放批未放按揭贷款。

  9·30限购政策以来,国内商品、债券,甚至股票均出现了不同程度上涨。有观点认为,前期房地产火爆,阻断了资金的流动,形成堰塞湖,而限购打开了缺口,让资金从房地产市场流向其他资本市场,从而带动了其他资产的上涨。我们认为这种解释,从历史上看,有一定道理。

  首先,历史上,房地产市场确实起到了“水多了加面”的平抑通胀的作用。从1990年至2000年,广义货币M2增加了八倍,用CPI衡量的物价上涨了101%;而从2001年至今,M2增加了10倍,但CPI仅上涨了45%。也就是说,伴随房价上涨的这十几年,虽然货币发行速度依然很快,导致某些年份偶有通胀上行,但我们再也没有经历过上个世纪90年代动辄20%以上的高通胀。

  房地产市场就像一个蓄水池,将部分货币淤积于此,阻断了部分货币对其他居民消费品的追逐。而且,由于中国的CPI并不统计房价上涨(由于房地产具有投资属性,国际通行的标准是用房价的上涨估算等价房租的涨幅,但中国房租很难纳入统计),从而造成纳入CPI统计的消费品价格涨幅不大。

  其次,土地出让和交易契税也在一定程度上回收了部分流动性。房地产销售让居民存款换手到开发商,开发商拿地又让存款换手到地方政府,从而让货币暂时固化在银行或央行账上。尤其是2014年之前,多数年份会出现财政结余结转(累计约2万亿元),如果没有2015年财政部要求地方政府盘活财政存量资金,这部分资金可能会一直处于固化状态,不再形成对资产的购买力。

  再次,房地产在不断从其他实体部门和资产虹吸资金的同时,自身也会派生增量资金。银行最愿意接受房地产作为贷款抵押,因此,房价上涨可以得到更多的银行信贷资金,涌入房地产市场后,催生房价继续上涨,也就得到更多资金,如此往复,不断自我加强。

  但由于供给曲线是向右上方倾斜,即边际上房价每多涨1元,就要求有更多的资金推动,而由于信贷派生比例固定导致资金增速固定,因此,除非供给曲线本身移动或央行不断加速印钱,否则这个系统会在膨胀到一定程度后自动收缩。这也就是信贷周期本身的内生性,人为干预最多只会延长周期,而无法改变趋势。

  综上,房地产可能是体量最大的“吸金资产”,也是“生金资产”,房地产上行周期聚集的大量资金,确实可能因调控而流出。但资本的逐利性导致其从来都是追涨杀跌,具体哪类资产会受益,具有较大的不确定性。比如2009年的“4万亿刺激政策”导致房地产市场迅速复苏,当年的实体物价还处于通缩状态;2010年至2011年房地产处于下行周期,但股市和债市并未受惠,反而是实体物价大幅上涨,甚至古玩字画价格都在飙升。

  此外,今年的房地产市场还有一定特殊性,体现在如下几个现象:

  一是虽然房地产销售火爆,但房地产投资仅是和销售同步,仅在销售上行时跟随,且幅度远小于往年,而一旦销售下行,投资立刻就回落,与往年在销售回落后投资还有六至八个月上行有显著区别。二是房地产企业资金来源中的其他项(定金、预付款、按揭等)的占比已经超过2009年,但投资增速却处于2009年以来的低位。三是虽然今年以来居民房地产贷款猛增,但开发商的房地产开发贷款却持续下行。

  上述现象说明,今年的房地产火爆更多停留在销售端,而没有传导至投资端。只有居民的改善性需求,导致货币在居民和开发商之间、居民和居民之间换手。但过高的库存,以及对未来前景并不看好,导致开发商投资需求一直不旺。货币换手让开发商获得了大量的居民存款,资金较为充裕,却并不急于将资金用于投资。大量居民存款变为企业活期存款,导致今年以来,M1增速远超M2。

  因此,今年虽然不排除有部分热钱进入房地产市场,但总体上并未有太多资金淤积。而更多是以企业活期存款或银行理财形式存在。限购固然会使得开发商的部分投资资金,以及炒房热钱流出房地产市场,但从边际贡献看,可能不及以往。

  从银行的角度看,限贷固然会节省银行超储,导致其配置其他资产的资金增加;但作为天生空头的配置力量,稍有风吹草动就会瞬间消失,资金的逐利属性注定其不会是任何资产的中流砥柱。

  作者为蓝石资管研究总监

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责任编辑:霍侃 | 版面编辑:李丽莎
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