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同业存单量价齐升为哪般?

2017年03月22日 09:32 来源于 财新网
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同业存单的量价齐升,既有总量上的流动性短缺因素,也有结构上部分银行,尤其是中小银行依然积极委外,杠杆并未显著下降所致
赵博文
蓝石资产管理有限公司研究总监;历任上海申银万国证券研究所债券部高级分析师、银华基金公募基金经理助理;曾在2012、2013连续2年获得新财富最佳分析师固定收益研究团队第一名

  【财新网】(专栏作家 赵博文)今年以来,同业存单发行规模明显放量,仅1-2月净发行量就超过1.1万亿元,已接近去年1季度的水平,而3月至今发行速度更快,净发行量已近4000亿元。同时,发行利率也一路飙升,我们以1个月期AAA级同业存单为例,即使在去年底“负债荒”的情况下,同业存单发行利率基本也在4.0%-4.2%,但近期已上行到4.5%-4.7%,而且临近季末大概率还将继续上行。我们认为今年以来,尤其是春节之后,同业存单的量价齐升主要由于:

  首先,当前银行整体超储率或仅有1%。去年12月底,央行公布的商业银行超储率2.4%,可以说是一个较为宽松的水平,因此我们看到去年底虽然银行间市场发生了“负债荒”,但主要集中在非银金融机构层面,银行并未受到过多冲击。今年以来,伴随央行在公开市场持续净回笼货币、财政存款上缴、外汇占款下降,以及银行缴准等因素,银行超储率已降至1%附近,远低于一般要求的1.5%的阈值。因此,从总量上看,超储作为银行唯一可以“使用”的货币,明显不足,从而引发银行之间揽储竞争加剧。

  其次,理财纳入MPA考核使得银行揽储更多依赖发行同业存单。传统上,银行揽储主要依靠发行理财产品,但去年12月,央行正式宣布将银行表外理财纳入MPA考核。而今年3月底就是理财纳入MPA后的首次考核,因此,银行被迫要降低表外理财增速,部分超标银行甚至可能缩减表外理财规模。虽然我们目前尚无1季度理财规模的数据,但从中国银行业协会公布的今年前2个月理财产品发行只数看,中小银行较以往月度发行均值以有所下降。因此,在依靠理财揽储受限的情况下,银行转道同业存单揽储的需求会大幅抬升。

  再次,中小银行委外投资降幅不及大银行。从去年11月开始,金融机构去杠杆预期增加,银行开始赎回基金、收回委外,从而导致非银机构出现了“负债荒”。但如果我们更为具体地考察存款类机构信贷收支表中的股权及其他投资项,则会发现,从去年11月到今年2月,国有大型银行该项累计仅增加了1700亿元,而中小银行累计增加了1.8万亿元,超过国有大行的10倍。而如果我们考察历史平均水平,则中小银行的累计增量约为国有大行的2.7倍。原因可能在于,一方面去年“负债荒”导致委外资产跌幅过大,而中小银行对亏损承受力较弱,如果硬性赎回可能导致机构砸盘出售,净值上造成更大的损失,不如暂时“续命”,以时间换空间,从而降低亏损。另一方面也有部分银行考虑在监管真正出台之前,做大基数。但无论什么原因,资金一旦委外出去,再想揽回,就需要中小银行提供更高收益的同业存单才可以了。

  另外,LCR考核使得银行更倾向于发行同业存单做小流动性负债。2014年2月,我国银监会正式发布《商业银行流动性风险管理办法(试行)》,引入流动性覆盖率(LCR)作为流动性风险监管指标,要求流动性资产对流动性负债(未来30日的现金净流出量)的覆盖率逐年提高,在考核趋严的情况下,银行在季末时点更倾向于通过延长负债久期做小分母。因此,通过发行31天的同业存单刚好可以不计入流动性负债,较短期的回购和拆借更有优势。而由于更多只为应对时点性冲击,后续利率还将回落,因此,当前31天的同业存单利率反而高于更长期限的存单利率。

  综上,我们认为同业存单的量价齐升,既有总量上的流动性短缺因素,也有结构上部分银行,尤其是中小银行依然积极委外,杠杆并未显著下降所致。因此,我们猜测临近季末,资金紧张的“重灾区”可能会出现在中小银行。而非银机构由于经历过多次MPA考核的“洗礼”,以及去年底的“负债荒”,杠杆率已经不高,而且多数已备足跨季资金,因此多数非银机构可能反而可以平稳度过。

  作者为蓝石资产管理有限公司研究总监

责任编辑:张帆 | 版面编辑:王永
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