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暂停“逆周期调节因子”背后的心思

2018年01月10日 10:10 来源于 财新网
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“逆周期调节因子”逆的是资本流动周期,顺的是宏观经济周期
万钊
万钊,经济学博士,现就职于招商银行金融市场部,任高级分析师,主要负责宏观、利率和汇率的研究分析。曾就职于中国工商银行总行和中信证券总部。

  【财新网】(专栏作家 万钊)中国央行于近期通知部分中间价报价行,对人民币中间价形成机制中的逆周期因子参数进行调整,调整后相当于不进行逆周期调节。回想起上一次增加“逆周期调节因子”,还是2017年5月份的事情,转眼间,多空易手,沧海桑田。

  2015年“811”汇改之后,人民币汇率中间价定价机制经历了好几次调整,最初的中间价模型是:今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子汇率变动,一篮子汇率变动根据人民币汇率指数计算,为三指数加权(CFETS\BIS\SDR);2017年2月20日起,模型调整为:今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子隔夜变动,即一篮子汇率变动剔除了日间部分,仅计算隔夜变动;然后是2017年5月26日,模型调整为:今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子隔夜变动 + 逆周期因子;然后是2018年1月9日,暂停逆周期因子。

  我们去年在点评新增“逆周期调节因子”的文章中,曾经提到,简单理解“逆周期调节因子”的意义,其在于使得人民币兑一篮子真正企稳,这意味着当美元走弱的话,人民币需要对美元表现的更加强势,那也是自“811”汇改以来,官方第一次明确传递出不希望人民币“太弱”的政策意图。

  我们来观察一下过去一段时间CFETS人民币汇率指数、美元指数和美元兑人民币汇率的走势,过去一段时间,美元指数延续了2017年初以来的弱势格局,即便特朗普政府以较快的速度通过了税改方案,也未能有效提振美元。下图中竖黑线的位置,大概是2017年5月末新增“逆周期调节因子”的时点,该时点之后,一个突出的特征是,蓝色线的CFETS人民币汇率指数一改颓势,开始持续走强,这就意味着,相比于美元的弱势幅度,人民币要更强一些。“逆周期调节因子”成功实现了政策目标。  

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  那么暂停“逆周期调节因子”背后的心思是什么呢?我们再回到增加“逆周期调节因子”的初衷,首先要明白“逆周期调节因子”是逆的什么周期,又顺的什么周期,笔者认为,逆的是资本流动周期,顺的是宏观经济周期,即2017年5月的时候,监管当局认为,当时中国的宏观经济基本面已经稳健复苏,但是出于惯性原因,资本还在持续流出,那么现在暂停“逆周期调节因子”,可以理解成,监管当局认为,当前的人民币汇率已经充分反映了中国宏观经济的基本面,不需要另外干预。

  从对市场的影响上看,自2017年12月中下旬开始,人民币又迎来一波比较迅速的升值,于是监管当局又一次旁敲侧击,给市场适当降温,上一次这么做还是2017年9月,将银行代客远期售汇风险准备金率降为零。

  我们在上一篇文章《人民币外汇市场上的“昨日重现”》中提到,2018年人民币有较强的升值动力,那么未来我们有可能会多次看到监管当局的降温手段,当然现在会更加市场化。每一次降温,都会提供较好的客盘结汇窗口机会。

  但是笔者也要提示一个风险,就是当期人民币的升值走势,虽然在逻辑上讲得通,但是在数据上还没有扎实的支持,比如结汇率在2017年9月、10月、11月出现了连续三个月的下降,降到了61%的低位,银行代客远期净结汇连续出现了三个月的逆差,11月逆差扩大,市场有点邪门,还需要继续密切观察。

  作者为招商银行金融市场部高级分析师  

责任编辑:张帆 | 版面编辑:刘潇
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