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央行不再提“管住总闸门”意味着什么

2018年02月07日 16:57 来源于 财新网
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央行没有再提“管住货币供给总闸门”,而是强调“引导市场利率平稳运行”,表明2018年不会“通过紧货币来实现去杠杆”

  【财新网】(专栏作家 邓海清 特约作者 陈曦)2018年2月5日至6日上午,2018年中国人民银行工作会议召开,分析当前经济金融形势,部署2018年工作。此次会议内容篇幅不长,但蕴含深意。

  央行没有再提“管住货币供给总闸门”,而是强调“引导市场利率平稳运行”,表明2018年不会“通过紧货币来实现去杠杆”。2017年12月中央经济工作会议提出“管住货币供给总闸门”,2017年12月的央行四季度例会再次强调“切实管住货币供给总闸门”,但此次的中国人民银行工作会议并没有“管住总闸门”类似的提法。相反,本次会议提出“充分发挥价格杠杆作用,引导市场利率平稳运行”,这是2016年底以来本轮货币政策趋紧之后的首次提出,我们认为央行或加强利率市场化的货币政策传导机制,即强化货币市场相关的基准利率的引导作用,促进金融市场利率稳定,这有助于目前与债券市场、货币市场相比、过高的债券市场利率回归正常水平。

  我们认为,这一政策态度变化值得关注,2018年不会如市场预期般“通过紧货币来实现去杠杆”。与此同时,需要强调,我们从不认为央行会重回实质性宽松的货币政策,而只是相对于市场的紧货币预期而言、存在相对的宽松,也就是央行会真正执行中性货币政策。

  2018年去杠杆更侧重于“实体经济去杠杆”、“严监管去杠杆”。随着金融杠杆的不断去化,下一阶段去杠杆将更侧重于实体经济的去杠杆。报告中指出,“积极推进市场化债转股,妥善处置产能过剩行业企业债务,切实防范化解高杠杆风险”,反映出政策层对于实体经济的高杠杆风险更为担忧,2018年的去杠杆重点将转向实体经济。与此同时,去杠杆更多地依赖于“严监管”。正如,此次人民银行工作会议中指出,“加快补齐金融监管短板,深入推进金融监管统筹协调”,我们认为,严监管将持续三年是大概率事件。

  强调债券市场调控的统一协调性,债券市场“九龙治水”格局有望打破。我国“一行三会”分业监管与金融分业经营由来已久,但随着金融市场的乱象频生,分业监管的体系已然不能有效防范化解金融系统风险,统一协调的金融监管体系才是当前政策的最优选项。对此,政策层成立“国务院金融稳定发展委员会”实现监管机构的统一,推出“大资管新规”政策推行“资管业务监管”的统一。对于债券市场,一直是分割监管、九龙治水,此次报告中明确提出“推动公司信用类债券发行准入和信息披露的分类统一,完善债券违约处置机制”,这意味着债券市场同样面临央行主导的统一监管。

  未来三年“严监管”的趋势不会变,但是“严监管”对于债券市场的影响高峰已过,投资者应当区分“严监管”和“严监管对债市的影响”:严监管会持续三年,但是严监管对债市的冲击不可能持续三年。

  目前来看,由于MPA考核和同业业务约束已经落地,银行已经按照最严的口径执行,因此这两项因素应当已经完全price-in在债券收益率之中。至于“大资管新规”落地,这或许是最大的潜在利空,但由于理财的体量30万亿,相对于GDP的83万亿、银行体系250万亿,均是可以引发“金融系统性风险”的体量,不能简单地按照“阵痛可以忍一忍”的思路,忽视一刀切处置可能导致的“处置风险引发更大的风险”,应当有更为稳妥的措施解决理财产品刚性兑付问题。

  一方面,目前债券收益率水平已经price-in了充分的严监管利空,债券市场危险期已过;另一方面,本次人民银行会议更加强调货币政策的真正中性,市场担忧的“紧货币”是杞人忧天。从经济基本面、货币政策等传统分析框架看,债券市场已经超调、配置价值凸显,而且监管冲击高峰已过,债券收益率将重回价值中枢。

  邓海清,“海清FICC频道”全球首席经济学家,人民大学客座教授;陈曦,“海清FICC”大资管频道研究员

责任编辑:张帆 | 版面编辑:邱楠添
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