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央行工作会议观察:2018年有哪些新提法

2018年02月07日 17:13 来源于 财新网
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央行对流动性的定位由“基本稳定”转向“合理稳定”,货币“猛踩刹车”的阶段基本上过去,2018年将“有保有压”; 房地产金融是一个比较新的提法;2018年央行对汇率定价有了新提法,新增了“加大市场决定汇率的力度”
万钊
万钊,经济学博士,现就职于招商银行金融市场部,任高级分析师,主要负责宏观、利率和汇率的研究分析。曾就职于中国工商银行总行和中信证券总部。

  【财新网】(专栏作家 万钊)2018年中国人民银行工作会议通稿已经发布,会议提出了2018年工作的主要任务,我们跟2017年的会议通稿做一个对比分析,看看工作重点的变化。

  关于货币政策:

  2017年:保持货币政策稳健中性。综合运用多种货币政策工具,调节好流动性闸门,保持流动性基本稳定。

  2018年:保持货币政策稳健中性。综合运用多种货币政策工具,保持银行体系流动性合理稳定,促进货币信贷和社会融资规模合理增长。

  简评:2018年与2017年相比,删除了“调节好流动性闸门”,增加了“促进货币信贷和社会融资规模合理增长”。对流动性的关注由“保持流动性”转向“保持银行体系流动性”,预示流动性分层现象仍将持续。对流动性的定位由“基本稳定”转向“合理稳定”。

  从2017年的实际数据来看,2017年社会融资规模增量累计为19.44万亿元,比上年多1.63万亿元。其中,对实体经济发放的人民币贷款增加13.84万亿元,同比多增1.41万亿元。但是另一方面,2017年12月,M2增速8.2%,又创下历史新低。笔者在前文《金融机构正在脱虚向实?》中,对M2新低做了简析,提到2017年M2增速屡创新低的主因是两个,之一是财政存款的支出比较弱,之二是金融监管加强,银行通过非银渠道派生信用的能力大大受限。

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图:M2增速(上图,蓝线)、社会融资规模当月值(下图,红柱)

  笔者理解,从货币政策表态上,可以揣摩意图在于,货币“猛踩刹车”的阶段基本上过去,如果说2017年是“先压再说”,那么2018年就是“有保有压”。引用一句古语,先秦孟轲《孟子.离娄下》:“人有不为也,而后可以有为。”

  关于宏观审慎:

  2017年:进一步完善宏观审慎政策框架,引导金融机构审慎经营。

  2018年:进一步完善宏观审慎政策框架,加强影子银行、房地产金融等的宏观审慎管理。

  简评:2017年侧重于约束金融机构,2018年点名了两大重点任务,即影子银行、房地产金融。现在市场对影子银行的讨论比较多,房地产金融是一个比较新的提法。

  关于供给侧改革:

  2017年:继续做好供给侧结构性改革金融服务工作。进一步加大对钢铁煤炭去产能、重点行业转型调整和京津冀协同发展等国家重大战略的金融支持力度。

  2018年:进一步支持供给侧结构性改革,引导金融机构加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度,做好军民融合发展、乡村振兴等国家战略的金融服务。

  简评:2018年删除了“加大对钢铁煤炭去产能”,增加了“军民融合发展、乡村振兴”。

  关于住房信贷:

  2017年:因城施策,继续落实好差别化住房信贷政策。

  2018年:完善住房金融体系,建立健全住房租赁金融支持体系。

  简评:删除了“差别化住房信贷政策”,侧重支持住房租赁金融支持,笔者感觉房地产市场需求端的调控已经接近尾声,但何时放开还有待观察。

  关于债券市场:

  2017年:没有专门提及。

  2018年:推动公司信用类债券发行准入和信息披露的分类统一,完善债券违约处置机制。

  简评:中国债券市场的“多龙治水”被广为诟病,未来有望逐步统一。

  关于人民币汇率:

  2017年:进一步完善人民币汇率市场化形成机制。积极引导和稳定市场预期,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

  2018年:加大市场决定汇率的力度,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

  简评:2015年“811”汇改之后,人民币汇率中间价定价机制经历了好几次调整,最初的中间价模型是:今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子汇率变动,一篮子汇率变动根据人民币汇率指数计算,为三指数加权(CFETS\BIS\SDR);2017年2月20日起,模型调整为:今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子隔夜变动,即一篮子汇率变动剔除了日间部分,仅计算隔夜变动;然后是2017年5月26日,模型调整为:今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子隔夜变动 + 逆周期因子;然后是2018年1月9日,逆周期因子调整为偏中性。

  2017年人民币汇率定价机制调整,一是一篮子汇率变动剔除了日间部分,仅计算隔夜变动,属于完善机制,二是增加了逆周期因子,积极引导和稳定市场预期,完全符合2017年初的工作目标。

  2018年央行对汇率定价有了新提法,新增了“加大市场决定汇率的力度”,这就意味着政策层面今年会汇率的直接干预会越来越少,这也解释了近期人民币汇率快速升值,而政策层面并没有大动作的原因。

  但是加大市场决定的力度和在合理均衡水平上基本稳定的关系是什么?我们先来看几个图:

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图:人民币兑美元即期16:30收盘价。来源:彭博

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图:官方CFETS人民币汇率指数。来源:彭博

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图:人民币名义有效汇率指数(橙)、人民币名义有效汇率指数(白)。来源:彭博

  第一张图,是人民币兑美元即期16:30收盘价,这是市场关注的焦点;第二张图,是官方CFETS人民币汇率指数,这是政策关注的重心;第三张图,是人民币有效汇率指数,这是宏观经济的基础。那么合理均衡水平上的基本稳定,应该是指官方CFETS人民币汇率指数,而加大市场决定汇率的力度,则是在现有的框架下,人民币兑美元汇率,对美元指数的变动更富有弹性。但是此处的市场,究竟是指客盘,还是自营盘,还是混在一起,尚待观察。

  另外,笔者注意到,2018年中国人民银行工作会议2月5日至6日上午在北京召开,比往年足足晚了一个月,比如2017年中国人民银行工作会议1月5日至6日在北京召开,而2016年中国人民银行工作会议1月7日至8日上午在北京召开。

  作者为招商银行金融市场部高级分析师

责任编辑:张帆 | 版面编辑:刘明晖
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