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通胀如期归来 滞胀杞人忧天

2016年04月11日 11:36 来源于 财新网
2016年通胀温和回升,有利于经济回暖,同时市场对“滞胀”的顾虑也将逐渐消除

  【财新网】(专栏作家 邓海清 特约作者 陈曦)2016年4月11日,统计局公布3月通胀数据。3月CPI同比上涨2.3%,预期2.5%,前值2.3%。PPI同比负增长4.3%,预期负增长4.6%,前值负增长4.9%。CPI环比下降0.4%,PPI环比上涨0.5%。

  细项方面:CPI食品环比转跌1.8%,前值为增长6.7%;非食品环比下跌0.1%,前值为上涨0.3%。食品中,鲜菜价格环比下滑5.5%,前值为上涨29.9%;猪肉价格环比下滑1.3%,前值为上涨6.3%;蛋类价格下滑7.4%,前值为上涨0.1%;非食品中,CPI居住环比上涨0.3%,前值为0.1%,涨幅进一步扩大;交通和通信、家庭服务、教育文化和娱乐的价格均有所下滑。PPI方面,上游采掘行业涨幅最大,为2.4%,前值为下跌2.8%;原材料工业上涨0.8%,前值为下跌1%;加工工业上涨0.5%,前值为下跌0.1%。

  一、PPI环比首次回升,大宗周期归来验证

  3月PPI环比上升0.5%,不仅环比转正,而且幅度也超市场预期。从历史来看,此次PPI回升为2014年至今首次环比上升,从上涨幅度上来看,此次PPI的环比上升幅度的上次出现则是在2011年4月。

  我们从2015年12月正式提出“美元周期见顶&大宗商品见底”,至今已经过去四个月,得到市场充分验证。对于本轮大宗商品“周期归来”,我们的主要逻辑是:1、美元周期见顶,大宗商品见底。2、全球经济见底,需求底部已现。3、中国因素:需求端,房地产、基建回升。4、中国因素:供给侧,去产能预期强烈。

  对于未来,上述逻辑均没有发生变化,继续坚定看多大宗商品。

  二、上游拐点证实,股市回升链条完善

  从PPI的结构来看,采掘业>原材料工业>加工工业,即上游的企业的经营环境的改善幅度大于中下游企业。在2015年下半年至今,由于高库存压力的问题,使得下游→中游→上游的经济复苏链条受到库存的影响所阻滞。而2016年以来,库存压力显著减轻,此时下游→中游→上游的传导链条变得通畅。

  在这样的状况下,供给弹性较小的上游受益程度将显著提高,从而上游经营业绩将显著改善。在2016年2月的数据解读中,我们提出,下游和中游的供需改善都非常显著,而上游的改善尚不明显。而3月的通胀数据初步验证上游的拐点明确,因此从基本面的角度来说,股市回升的链条已经完善。

  PPI回升意味着企业利润回升,也意味着企业实际融资成本下降,这是2016年股市健康牛的重要支撑。

  三、CPI中枢较2015年上行,蔬菜、猪肉价格环比回落

  3月CPI持平于2月,没有进一步上行,原因在于,一方面猪肉、鲜菜等前期涨幅较大的品种环比下行;另一方面旅行、交通等价格季节性回落,且交通价格回落超过季节性,导致CPI下行。

  我们在之前的报告《杞人忧天!驳危言耸听的中国“滞胀论”》中明确提出,蔬菜价格上涨只是由于气候和春节因素,根本与货币超发无关,大家有钱之后要做的是投资,而不是疯狂买菜,3-4月蔬菜价格必然要回落。

  对于猪肉价格,从季节性因素看,4-6月猪肉价格回落概率较大,但是由于目前生猪存栏量仍然处于历史最低位,因此猪价未来将高位震荡。但是,由于2015年下半年猪肉价格高基数,因此猪肉价格同比对CPI的贡献将是下降而不是上升的。

  我们在2015年底提出2016年“通胀归来”,已经得到充分验证。整体来看,2016年CPI中枢将在2-2.5%附近,较2015年中枢1.5%明显上行,尽管仍将低于3%的政府目标,但已经意味着货币政策宽松空间几乎为零。

  四、“滞胀”杞人忧天,继续看好股市“健康牛”

  春节以来,“滞胀”担忧四起,我们认为纯属杞人忧天。我们在报告《杞人忧天!驳危言耸听的中国“滞胀论”》中提出,中国经济的四种前景可能性排序为:复苏>衰退、过热>滞胀,滞胀的可能性最小。如果经济温和反弹,那就是复苏;如果经济强劲反弹,那就是过热;如果经济继续下滑,则大宗商品价格必然回落,那就是衰退。

  历史上四种滞胀的类型分别是70年代的供给冲击型、新中国之前的国家动乱型、新兴市场国家汇率崩盘型、2014年日本税制改革型,中国哪一种情况也不是。现在担忧“滞胀”,与2015年担忧“通缩”一样,都是杞人忧天。

  我们认为,2016年通胀温和回升,有利于经济回暖,同时市场对“滞胀”的顾虑也将逐渐消除。2016年“通胀归来”、“周期归来”,中国经济L型拐点已现,长期看空中国债市,看多大宗商品,坚定看好基本面驱动的中国股市“健康牛”。■

  作者邓海清为九州证券全球首席经济学家,金融四十人论坛特邀研究员;陈曦为九州证券金融市场部研究中心主管

责任编辑:张帆 | 版面编辑:王永
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